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文丨悉尼树资本
证券公司的私募股权子公司可以依托母公司的技术和资源优势，支持其实现差异化竞争。随着私募投资机构数量的增加和项目竞争的日趋激烈，一些私募证券公司开始向母基金发起人和管理人转型。
市场上大量私募证券公司与国有资本、政府引导基金等合作，通过担任基金管理人或作为合作机构参与创业投资基金或直接股权投资，探索更多优质投资机会，促进区域经济发展。
券商FOF仍以内部FOF和政府引导基金为主，但目前市场上券商发起的市场化FOF数量逐渐增多。中金、中信、国泰君安、招商证券等龙头券商纷纷开始发展FOF，逐步形成券商定向增发的生力军。
01 券商私募股权业务
国内证券公司投资的初步探索可以追溯到1990年代，南方证券等证券公司率先进入实业投资领域。但由于缺乏退出渠道，经营不规范，一直受到监管限制。直到2007年9月，中国证监会批准中信证券和中金公司牵头开展直接投资业务试点，标志着证券公司直接投资业务试点正式启动。此后，随着多项监管指引的陆续出台，证券公司的定向增发业务逐渐步入正轨。
2016年12月，证券业协会发布《证券公司管理规定》，对证券公司定向增发业务进行整顿。《规定》要求，每家证券公司原则上只能设立一家子公司经营一级业务。此外，自有资金投资机构设立的私募股权基金时，单只基金的投资额不得超过基金总额的20%，其余80%须由外部募集。同时，管理标准采用更加灵活的“先签订投资协议，实际开展保荐业务”的原则，对“保荐人+直接投资”进行更严格的监管和限制。
经过一年整改，证监会于2018年1月向证券公司下发《关于证券公司子公司整顿规范工作有关问题的批复》，明确与证券公司合作设立二级管理子公司的机构必须是为地方政府、国家重点支持的重点行业龙头企业和知名外资企业提供投融资平台。
02 证券公司定向增发发展特点及趋势
（一）卖家变买家，平台优势突出
证券公司的私募股权子公司可以充分利用母公司内部资源，形成差异化竞争。证券公司私募股权子公司的投资团队成员大多具有证券公司背景。凭借团队成员长期的投行经验和券商母公司的内部资源，券商私募子公司可以在上市、并购整合、投融资等方面提供支持。投资项目。.
同时，国内证券公司的优势在于卖方业务。面对外资券商的竞争母基金，本土券商也开始发展买方业务以规避风险。国泰君安证券提出构建买方生态系统的战略规划，构建集券商资管、私募投资基金、公募基金于一体的买方生态系统。
在此基础上，证券公司的私募股权具有卓越的投后管理服务能力，尤其是在私募股权领域处于领先地位的龙头券商。
（2）发展市场化FOF业务
2016年，华泰证券开始涉足基金中的基金业务，成立华泰招商（江苏）资本市场投资基金（有限合伙）。
国都创投于2018年转型为基金业务，聚合了国都证券自有基金、地方政府基金、国企、产业资本等多元化基金，成为行业领先的基金管理人基金市场化经营。
2020年1月3日，基金中心（有限合伙）上海国泰君安创新股权投资基金成立。公告显示，国泰君安股权投资基金一期总认购意向约80亿元，基金期限最长10年。执行合伙人是。其股东还包括青岛国信金控、上海国际信托、上海医药、上海国际、苏宁易购等10家机构。
国泰君安、中信证券、中金公司、申万宏源、华泰证券、国都证券等国内龙头券商均已开启“Fund of Funds”进程，两家龙头券商正在内部筹备FOF。它尚未公开宣布。
此前，券商私募股权子公司主要以基金中基金管理人、设立基金中基金投资内部子基金的形式开展基金中基金业务。目前，国内证券公司逐渐重视基金业务市场化，已成为重要趋势。
（三）与国有资产需求相契合，共谋发展
证券公司私募股权子公司与国有资本、政府引导基金等合作进行股权投资。部分证券公司私募股权子公司作为政府引导基金的管理人，开展股权投资业务，带动区域经济发展。
首先，券商母基金可以促进当地产业的高质量发展。作为中金公司、中金资本和厦门市政府在投资领域深度合作的重要成果，中金启融基金于2017年11月落地厦门，其在厦门的投资合作项目涉及信息技术、半导体、文化在重点领域，有效服务厦门“千亿十大产业链”转型升级母基金，助力厦门产业高端化、集聚化，起到积极推动作用厦门的高品质。
其次，券商母基金推动行业跨区域布局，形成城市间联动发展。单纯依靠政府产业引导资金，难以通过对区域经济的了解形成城市间的联动，而纯市场化的FOF由于资本的逐利性，具有较强的回报和循环的资本属性，不能容忍行业的进步。在波动之中，基金的经纪基金可以很好的将两者结合起来。
（四）产融结合发展风险投资
自2017年规范化管理以来，业内多数券商都拥有“双子子公司”，可以利用自有资金和社会化募集方式布局一级市场产业链。与产业合作设立产业投资基金，或引入产业LP整合。
在产融结合的背景下，券商母基金的前端布局和一级市场的产业链还有很大的空间。“FOF+产业”和“资本+投行”产业链运营模式有望发展创投和科创板。.
03 证券公司基金中的基金走势及意义
随着私募股权投资机构数量的增加和项目竞争的日趋激烈，证券公司的部分私募股权子公司开始向母基金发起人和管理人转型。
目前，FOF主要有以下几种形式：
其中以前两种形式为主，市场化的FOF还是比较少见的。此外，由于券商私募业务发展时间较短，FOF业务主要集中在中金、中信、国泰君安、招商证券等龙头券商，且大部分券商'FOF业务依然欠缺。
随着资管新规后募资难度加大，一级二级市场估值倒挂导致退出难，券商私募投资市场进入寒冬，证券公司子公司面临业务调整或转型的现实需要。发展基金中的基金是解决证券公司定向增发问题的有效途径之一。
04 证券公司开展FOF业务的SWOT分析
(1) 优势
证券公司的私募股权子公司无论是发起设立市场化FOF，还是担任政府引导基金的管理人，都可以有效促进当地经济社会发展，从而更容易获得政府的支持，国有企业等国有资产，减轻筹资阶段的压力。此外，设立基金中的基金还可以通过增加双重资本杠杆来提高自有资金的使用效率。
与在私募市场发展多年的专业机构相比，证券公司的私募在项目获取和判断方面存在不足，尤其是早期项目。券商FOF可以筛选股权投资市场优秀的子基金管理团队，利用专业实力完成智能制造、生物医药等高度专业化领域的布局，也可以投资风险投资机构设立的子基金. 基金解决早期项目积累相对薄弱的问题，扬长避短。
打破证券公司原有“保荐+直投”或“直投+保荐”业务因利益转移而面临监管取缔的困境，设立间接投资基金，增强业务稳定性，形成“投行+投资”的证券公司对偶。轮式驱动业务格局。
设立母基金可以扩大公司资产管理规模，提升证券公司资产管理规模排名；母基金的设立还可以吸引众多领先的GP合作设立子基金，有助于打造公司的投资品牌和影响力。
(2) 缺点
以往证券公司多集中在二级市场和一级半市场，对一级市场业务流程、市场主体、投资逻辑、估值体系等较为陌生，存在业务扩张风险.
证券公司私募股权业务的发展时间并不长，而基金业务的私募股权基金的发展时间更短。
(3) 机会
《证券公司管理规范》颁布后，极大地促进了证券公司私募股权子公司的市场化发展。这将有助于券商私募股权子公司抓住新的发展机遇，发展FOF等业务，探索新的利润增长点。
国有企业改革方兴未艾，地方经济转型稳步推进。很多地方政府都有发展战略性新兴产业、推动国有企业改革发展的战略需求。在此背景下，国有资产证券公司的私募股权子公司信用评级较高，可与政府合作设立基金中的基金，充分利用政府相关资源，推动改革发展。的区域经济。
私募股权市场参与者众多，市场竞争激烈。证券公司的私募子基金在募资、投资、管理、退出等领域面临着与众多股权投资机构的全方位竞争。此外，资管新规融资难度加大，一二级市场倒挂和减持新规加大了退出难度，倒逼私募转型证券公司投资业务。
(4) 威胁
新型冠状病毒肺炎疫情的爆发对全球经济产生了强烈冲击，经济下行压力加大，严重扰乱了相关业务的发展。不过，疫情的影响也为线上属性强的企业和具备研发能力的生物制药企业带来了新的机遇。许多机构投资者普遍看好后市。
资管新规禁止多重嵌套和资金归集，限制了银行资金流向证券公司定向增发领域，对合格投资者的更高要求也降低了证券公司定向增发子公司的募集目标。募集资金的难度将加大，募集新资金，特别是规模较大的基金，将面临更大的挑战。
05 总结
证券公司资产管理规模持续下降，资产管理业务去渠道化、产品净值化和监管套利化解进程不断推进。主动管理能力将成为未来资产管理机构的核心竞争力。目前，证券公司正努力向主动管理方向发展。一方面要增强投研能力，另一方面要增强产品创新能力，丰富产品种类。
随着一二级市场估值倒挂，资管新规对“保荐+直投”模式和“直投+保荐”模式的冲击，这些是券商发展面临的主要威胁'私募股权业务。在证券公司私募股权业务转型中，设立基金中的基金是重要的转型方向之一。
目前，证券公司的母基金仍以内部母基金和政府引导基金为主，证券公司发起的市场化母基金比较少见。此外，券商FOF业务集中在中金、中信、国泰君安、招商证券等龙头券商，券商FOF业务大部分仍存在不足。基于证券公司定向增发FOF业务的优势，预计证券公司FOF将成为证券公司定向增发发展的新趋势。